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大国关系

国君研究共话中美贸易电话会议纪要

作者:李少君/岳小博来源:中文站点日期:2018-04-10浏览:195次

国君总量力邀两位国际关系与贸易领域资深专家及各相关行业首席,为您解析市场焦点、共话中美贸易。

主持人-策略-岳小博:各位听众、投资者朋友,大家晚上好,欢迎大家参会。近日,美国总统特朗普在白宫签署了针对我国的总统备忘录,宣布基于301调查结果,对中国进口的商品大规模征收关税,并对中资投资美国设限,并可能在世贸组织采取针对中国的一系列活动。中美贸易摩擦一时间举世瞩目;同时,A股、美股,以及全球权益市场发生了剧震。大家对贸易战的进展、贸易战对经济的冲击、中美关系走向,甚至对修昔底德陷阱等问题高度关心与热议。我们今天的电话会议,即是对上述焦点进行解析和展望:在会议的上半场,我们荣幸地邀请到了资深专家张晓通教授与屠新泉教授,共同与我们国君策略首席李少君博士、宏观的首席花长春博士进行对话;在会议的下半场,我们邀请国君各相关行业首席与资深分析师,探讨对各自领域的影响。

策略-李少君:首先,想请两位专家以一个比较简短的方式,介绍一下自己对于这次贸易战升级的看法,包括其性质、程度、走向与持续时间等。

张晓通教授:好的,非常感谢。对于中美这次贸易战,他的方向、他所需要的时间长度,这些都是开放性问题。在特朗普对外签署备忘录的时候,最后讲了一句话,意思是说,这只是很多后续行动中的第一步。我觉得他讲这个话,一方面是向中方施压,带有威胁的口吻,为了在谈判中获得一定的地位,另一方面他可能说的是实话,换句话说,现在我们所面临的中美贸易战可能只是个开始,后面会延续很长时间。现在来看,双方贸易战美方的第一波攻势,主要是美国对我们600亿的出口商品征收关税,今后可能会延伸到对我们对美国高科技的并购、投资产生进一步的影响。甚至赴美的一些签证也会受到影响。总的来说,中美关系其实在2010年以来,在奥巴马政府作出“重返亚太战略”以来,就进入了一个新的二十年周期,在这个新的2010年到2030年20年周期里面,中美之间的关系会持续紧张,经贸是持续紧张中很明显的现象。有很多地方值得我们进一步的密切关注,谢谢。

策略-李少君:如果做一个简要的概括的话,时间的长度和方向上都是开放性的,这次的表态,也可能是施压,也可能是真实的表述,范围上有可能进一步扩大,但总体上来说,二十年是一个新周期,在20年新周期中持续紧张,经济有可能率先受到影响,感谢张老师的判断,屠老师,您的观察是什么样的呢?

屠新泉教授:从目前来看,美国确实有相当一部分人,或者说美国的战略界对中国的怀疑,甚至是仇视,好像已形成了一定的定式。但是,美国的社会包括美国的政界,是不是已经形成了一个统一的要对付中国的认识,这点我还是存疑。至少从目前来看,发动经济战、贸易战,在美国还是受到了很多人的反对,在美国包括企业界,包括很多的智库,也会包括很多的老百姓,并不认为这是一个目前来说合理地或者必要的手段。所以至少在目前的阶段,对当前特朗普所发动的301的贸易战,还是有比较大的可能最终双方走向一个和解。我自己的感受是,目前美国并没有准备好同中国打一场全方位的、无限制的贸易战。

策略-李少君:从屠老师的介绍来看,第一,从现在来看,美国内部也是存在着纷争的,第二,美国自己也没有做好准备把这样的贸易战全面升级。屠老师,刚才其实您提到了一个非常专业、大家经常能够见到的词,就是301,您能不能简要的给我们介绍一下,301它背后的含义是什么、范围、争论的焦点是什么?

屠新泉教授:301条款是美国1974年贸易法制定的一个贸易政策;之所以制定这个贸易政策,是因为美国感觉当时有些成员的一些做法不受关贸总协定的制约。实际上跟现在对中国的指责类似,比如现在指责中国不受WTO制约一样,当时的对象主要是日本和欧共体。那么,301的具体内容来看,美国政府自己可以单方面的发起对成员的调查,调查主要是对成员有没有违反同美国签署的贸易协议,或者成员有没有做一些损害美国的利益,不公平、不合理的做法。如果结论是肯定的,美国政府就有权力采取措施,美国法律上也要求美国政府对这个成员采取适当的措施,主要是报复措施。

从301条款的性质来看,他是明显违反多边贸易规则的,他是抛弃了多边贸易体制的贸易争端解决机制,单方面的利用美国的实力,来压迫其他的国家做出美国所希望改变。我们经常讲,这属于一种单边主义的做法。从301主要的目的来看,他并不是限制进口,而是要扩大出口。所以说,他针对的对象,都是一些比如日本、欧共体的一些领域不够开放的问题。所以,从他的实践来看,最终真正实施制裁的案例很少,大部分情况是在美国的压力之下,欧共体也好、日本也好,会做出一些扩大市场开放的承诺,所以说,301条款应该算是美国尤其在80年代使用非常频繁、效果显著的施压的工具。

在WTO成立之后,因为WTO禁止所谓的单边的贸易制裁措施,美国在1997、98年之后做出了承诺,301条款要按照WTO的规则来运行。也即美国可以发起301调查,但是不能根据301调查来实施单方面的制裁。这是美国政府当年做出的承诺,所以在1997年之后,美国虽然也实行了几次301调查,但没有采取像这一次一样的所谓的制裁报复这样的做法。

策略-李少君:所以从这个角度来讲,我们能够得到一个基本的判断,301其实是在WTO的框架之外的一个后门,而且美国也做过这样的一些承诺,而且承诺的其实和现在所制裁的方向是完全不同的。近期我们观察到了一些现象,就是美国在TPP的谈判上开始是往回走,然后在WTO的框架下,也感到越来越不满。那么,这种不满,其实到底是阶段性的还是趋势性的呢,他背后的原因,到底是因为不同国家之间的产业结构升级所带来的矛盾,还是因为在经济复苏的过程中,大家愿意去抢夺更多的蛋糕?这到底是一个什么样的原因,这个问题不知道张老师您是怎么看? 

张晓通教授:对于这个问题,我可能跟大家的观点有点不一样,我更多的是从世界经济发展的长周期、美国经济发展的长周期以及中美关系的周期这个视角来看,就是美国特朗普上台之后,在它撤出TPP,包括它越来越多实行单边主义,或者说是经济民族主义,很大程度上,就是因为从美国经济发展的长周期来讲,它其实是在08年之后进入到一个经济发展的放缓周期,而且缺乏非常强有力的、涉及到全行业的科技创新和转化。所以说从08年以后,有可能在今后的20年左右时间里,也就是2025—2030年的时间里,美国经济将处于一种艰难复苏期,甚至说会出现一些停滞。

从中美关系的角度看,刚才说到2010年到2030年,也是中美关系当中一个新的不稳定的周期。所以在这种情况下,美国方面它会采取很多单边经济方面的措施。换言之,美国对原来维持二战后实现的一种多边的自由国际秩序已经失去了兴趣,而更多地采取了一种经济民族主义,甚至回归重商主义,而这个过程会一直持续到2025到2030年这个时段。 

张晓通教授:在这个2025-2030年的时段当中有一个时间点特别值得注意,就是2026年美国建国250周年,这是特朗普心中美国要保持再次伟大的关键的目标节点。这个也是他第一次国情咨文发布的时候提出来的,也就是说在2026年前,美国要想方设法打击对他有任何潜在竞争的对手。要维持美国的高科技的优势,要维持美国的全球霸主地位,那么他不可能等到2026年再做这件事情,肯定在特朗普在任的这段时间里,也就是从2016年到2020年这五年时间里面,他要下足功夫防患于未然。谢谢主持人。

策略-李少君:从这个角度来看,其实这也是就是您所提到的一个词,即经济民族主义在它2026年之前的一个具体体现。如果在历史上,贸易战如果发生的话,会对全球的经济,对各自的发难国和接受挑战的国家的经济产生什么样的影响?我想首先请我们宏观的首席花博士做一个简要的展望,然后再深层次的问题请两位老师也做一个这个点评。

宏观-花长春:谢谢君总。刚才张老师聊了这个话题之后,我有几个问题想问。先说一下我对宏观的理解:一般来说,贸易战最后的结局一定是滞涨,无论是美国还是中国,因为中美关系毕竟不同于美苏关系,它们两交往是比较大的,全面贸易战出现的话,双方肯定是双输的。但是如果维持中等力度的贸易摩擦的话,包括近期是第一阶段,之后可能延续的第二阶段,包括基建、纺织产品,甚至特朗普政府可能会要求人民币汇率升值。

但是短期来看,就当前这个程度的贸易摩擦,主要是针对相关的一些高科技行业的话,其实我认为短期内的影响是相对有限的。为什么这么说呢?目前高科技行业在中国出口大概占37%左右,美国在这里面占四分之一,但是我们一定要注意一点是,这个四分之一里面实际上美国主要还是苹果手机产业,其他高科技行业中国出口是非常少的,美国处于顺差的地位。

所以目前来看,除了手机之外,即使美国征收25%的关税,对中国行业的影响也相对比较有限,对整个宏观经济也比较有限。当然如果它扩展到基建和其他行业的话,再升级的话确实会有影响。但是总体上我们预计今年8%到15%的同比增速没什么大问题。

宏观-花长春:说完对宏观经济的影响,我认为更重要的,投资者首先心里想的一条,还是要定性一下当前是处在一个什么样的阶段之中——中美关系是不是真的进入了所谓的“修昔底德陷阱”中?哪怕不是军事对抗,是全面对抗、美国全面遏制中国的开始呢,还是说仅仅是为了经济利益,贸易逆差太大了,所以特朗普政府采取一些相关的措施?这对于后续它如何演变,怎么升级,我相信不同的判断有不同的结果。所以我希望就这块谈谈各位的看法。

策略-李少君:花博这个问题逐渐深入,我把这个问题细化一下,比如中美如果打贸易仗的话,那么双方的利益诉求到底在哪?我们的双方打仗的底牌分别有什么?谈判的优势在什么地方?

屠新泉教授:那我先说说我的看法,花博士也提到了修昔底德陷阱的问题,其实我一开始也说了这个问题,我自己的一个判断,确实美国有一部分人认为是这样的,就是中美好像到了一个要全面对抗,或者说要时不我待遏制中国。但这是不是美国的主流的看法,或者说已经形成了共识?我觉得也不完全是。因为美国确实有相当一批人希望通过这种跟中国的经济的接触来改变中国,让中国在经济体制上政治体制上向美国靠拢。

那么从目前来看,这种希望已经至少在在他们看来变得非常的渺茫,所以有一批人是有这样一种看法,要加紧对中国的遏制。从现在看,特朗普政府那应该是也有不少这样的人。但是另外一点,其实对大多数的美国人来说,并不关心要不要改变中国。

屠新泉教授:那么,其实两个国家只要和平共处就可以了。尤其是对美国的企业界,我想更是这样的一个想法。所以如果说从经济的角度来看,这次贸易战有一个问题,就是说要去判断到底是针对中国的产业发展,还是针对中国的经济体制,我觉得这个问题可能还要值得继续观察。因为到目前为止特朗普的这个策略一直没有提出要价,他总在不断地拉高对中国的压力,但是始终不告诉中国他到底要什么。

虽然301调查针对的是知识产权,但我觉得肯定也不仅仅是知识产权问题,因为实际上在调查的过程中,听证会上真正指责中国有所谓强制知识产权转让的美国企业只有一家。那么实际上过程中,美国的这些企业或者其他的利益相关方提的问题是非常庞杂的。

这个庞杂的问题归根到底是什么?是中国的经济体制问题。当然这个最主要的就还是政府和市场的关系问题。中国的市场化问题,中国的开放问题,其实刚才花博士也谈到一个现象,就是虽然现在有的人说这是要针对中国的所谓的2025,针对中国的高新技术产业。但是实际上中国目前对美国出口的高新技术产品都不能叫高新技术产品,一个苹果手机不算高新技术产品,或者说我们目前的这些自主创新的产品还没有形成国际竞争力,还没有什么像美国可出口的地方。只是说可能在中国国内对美国会有一定的竞争。

所以美国以贸易限制的方式又有什么用?我的一个想法就是,美国可能在经历一段担忧阶段,对美国真正最重要的,我想可能还是中国经济体制的改变。我刚才讲有人已经绝望了,一部分已经绝望了,觉得中国再也不会改变,很可能中国会变得像苏联一样,但是还是会有一批人对中国抱有希望。

那么我们可以看这次中国发展高层论坛,像库克包括美国很多跨国公司老总还是来了,就说明他们对中国的市场仍然抱着希望,至少美国的企业界仍然是抱有希望。所以这个就我刚才讲到的,很可能在美国301后续的谈判过程中,美国的实际要价还是会针对中国的经济体制改变以及扩大开放。

那么这个体制改变里面最主要的一点就是要减少政府对中国企业的支持,包括减少对中国的高技术企业的支持。技术转让的问题其实也是其中一部分,但是还有很多其他方面的支持,比如说补贴的问题,包括其他形式的产业政策问题,包括国有企业问题,就很有可能会在这个谈判的过程中,美国在这些方面对中国提出更加具体的明确的要求。那么如果是真的提的这方面的要求,说实话,中国会比较被动。 

屠新泉教授:因为在产业政策上,虽然我们国内也有争论,但是从WTO规则来讲,至少是不支持产业政策,虽然不完全反对、完全禁止,但至少是不支持的。另外一个从国际上的辩论来看,国际道义来看,产业政策也是很难得到国际支持。所以如果说就刚才讲的,如果说特朗普真的足够聪明的话,我自己觉得他应该在后续的谈判过程中可能向中国施加这方面的压力。那么中国政府的立场就会比较尴尬。所以就至少我目前的一个判断,可能还是我一开始说的,从美国的角度来看,打贸易战301仍然是以压促变,他是要以它的一个压力来促使中国发生他们所希望的转变,这是我的一个基本判断。

张晓通教授:我对这个问题的看法是这样的,美国在对华政策制定的过程当中,他其实还是有不同的力量派别,或者说利益集团,简单来讲的话,就是说一部分人或者可以说简单分成两大派,一大派就是经济自由主义者,他们希望中国的经济规则能够更加的自由开放。同时还有一派人,就是所谓的政治现实主义者,他们这些人是只相信零和博弈,不相信互利共赢。他们觉得中国的崛起会导致美国的衰落,所以这种人往往就是容易把中美关系拖入“修昔底德陷阱”,而特朗普恰恰属于后者,是一个政治现实主义者。 

张晓通教授:另外,他经济上也不是一个自由主义者,他是一个经济民族主义者,所以他是经济上民族主义,政治上现实主义。特朗普通过经济战或通过贸易战,他真正目的其实是两方面,一个是安全上,也就是说中国的崛起可能是以美国的衰落为代价,所以它要遏制中国的崛起,这是他政治上或者国家安全上的目的。那么经济上,因为特朗普他并不代表华尔街的利益,并不代表美国的金融界的利益,它代表的更多的是铁锈地带蓝领,和一些中低端的制造业的利益。所以它可能更多的在经济上要进行一个保护。一方面保护,一方面它以攻为守,其实是以通过攻的方式来更好的保护自己的弱势产业,来削减中国的贸易顺差,来扩大美国的出口。

谈到“修昔底德陷阱”,根据我对美国的理解,近几年来应该来讲美国相信修昔底德陷阱的人越来越多,这个趋势正在上升。所谓“修昔底德陷阱”,其实就是当年的雅典崛起,斯巴达人感到害怕。这个名词是来自于名叫修昔底德的古希腊历史学家,他写了本书叫做《伯罗奔尼撒战争史》,其中第一句话开宗名义就是雅典人的崛起让斯巴达人感到害怕,最终导致雅典人和斯巴达人兄弟之间互相打了起来,最终以雅典的失败而告终,斯巴达人在波斯人的帮助下最终赢得了胜利,那么中国的崛起引起了美国的害怕,美国要遏制中国崛起,这就是所谓的修昔底德的预言。而之所以说修昔底德陷阱,其实就是一种自我实现的预言。大家越这么想,中美之间越来越会走向冲突这条不归路。 

张晓通教授:另外,中国是明确反对修昔底德陷阱,中方明确提出来中国要超越修昔底德陷阱,但在美国的确越来越多的人相信存在着这样一个修昔底德陷阱,而且在美国对中国友好的声音越来越少。好像在美国讲话,不说点中国不好,在媒体上就过不去。说中国好在政治上就有问题。所以美国的舆论应该来说是对中国非常不利,对中美关系来讲也是非常不利。

那么下一步中美会不会出现一种这种全面的贸易战?我个人认为这一个阶段中美还没到摊牌的时候,这场以301为起点,有可能后面以人民币汇率问题,投资限制,甚至移民限制、签证限制作为终点,这可能只是一场延续20年的中美之间的紧张关系的一个开始。从贸易谈判的角度来讲,这场谈判也不可能无限期地进行下去,因为大家都会感到疲劳,谈判者也会感到疲劳,相互之间互有攻守,互有退让,也就可以达成一种妥协,但是这只是一长串棋局当中的第一局,谢谢主持人。

宏观-花长春:听两位老师的话,其实后续无论是特朗普政府,把焦点引向产业政策,目前来说中国都要走一个高质量发展的道路,所以产业引导基金,无论是从中央层面还是从地方层面,实际上政府都会做一个强力的引导,整个一个产业转型,那么支持高新技术行业发展其实是一个基本政策。所以如果说特朗普不把所有的焦点集中到这一块的话,那么确实我觉得也会形成一个结构性的矛盾,即使没有修昔底德陷阱在这里面。

那么如果说按照张老师观点的话,其实如果目前来说,我们已经到了特朗普政治现实主义政策的话,那么确实它有一种威胁,感觉到如果现在还不能遏制中国的话,那么美国将会基本上没办法再遏制中国了。所以往后走的话,实际上中美关系确实会进到这个比较困难的一个阶段。这样下去的话,两位老师能不能推测一下,你们觉得最靠谱的是特朗普要升级的话,摩擦要往什么方向去升级?刚才我我知道两位老师这个这个提过一些,请再简单的概括一下这个这两方面的。

张晓通教授:其实刚才我反复强调一个观点,我的一个预测主要还是根据这个这个长周期的这个发展趋势。就是我认为中美关系其实是经历了四个阶段,从49年到71年基辛格访华,后来尼克松访华,是第一个20年。第二个20年是72年到92年第二个20年,美国对华全面制裁,92年之后才基本上抚平关系。那么第三个20年是93年到09年,09年之后美国更多的开始遏制中国,从包括重返亚太、TPP、特朗普印太战略,在地缘政治上有攻势,经济上搞贸易战。所以说中美关系应当说从2010年以来,已经进入到一个新的20年的周期,这个周期有很多矛盾,所以说如果这个修昔底德陷阱不能够超越,那中美很有可能就会走向非常糟糕的境地。

另外从世界经济长周期来讲,我个人觉得就08年到今后的2025到2030这个时间段是经济低速发展、甚至是一个停滞阶段。那么在这过程当中,世界经济能不能够走出这个康德拉季耶夫长波,也即康德拉季耶夫长波第五周期的第二阶段,很大程度上看科技创新能不能够在全球范围内实现。

而科技创新在特朗普眼中是一个零和博弈,他没有把科技创新看成是中美两家或者中美欧三家共同的事情,它看成是中国的科技创新,中国的科技领先,中国的人工智能跟美国是零和关系。在今后的康德拉季耶夫第六周期,就是说从2025年之后,未来发展中国处于一个有利位置,美国要遏制住这一点,所以特朗普现在要下先手棋,从2018年开始,在今后中美关系的这个2010-2030年第四个20年周期的后10年当中,要遏制住中国的科技发展。 

张晓通教授:换句话说,特朗普其实是很有理性的,他得一步一步的,首先经济民族主义,保护好弱势产业,同时以攻为守,攻击中国的高科技行业,遏制中国高科技的进一步的发展,以便在下一个经济创新的阶段,康德拉季耶夫的第六个周期的头20年,25年,美国可以牢牢的站稳住制高点,那么中国怎么办?中国关键就是要顶住特朗普的这一波贸易战的攻势,不要在这个阶段和美国全面摊牌,而是要通过谈判的方式和美国达成一个谅解。

然后在科技创新方面要争取中美能够携手进入到一个康德拉季耶夫第六周期的第一个阶段,就是说在2025年到2050年这个时间段,中美能够共同在科技创新方面走在世界前列,从而能够把中国的经济带到一个新的高度,从而能够使得世界经济进入到一个新的更美好的未来,这是我的一个基本观点和预测。

屠新泉教授:我可能对特朗普没有那么高的评价,或者说判断,我不觉得他是在战略上有那么精心策划,我还是觉得他是一个比较专注短期利益的一个人。因为他做的很多事情跟美国的长期利益都是相悖的。那最典型的就是退出TPP了。另外,其实从贸易保护的角度来看,它去保护钢铁行业没有任何价值。

当然高科技行业针对中国的知识产权的强制转让倒是可以算是一个方向,但实际上,如果中国真的改善知识产权保护,加强对跨国公司的知识产权保护,结果是更多的美国公司到中国投资,结果是更多的中国对美国的贸易顺差。所以我其实我还是始终无法理解他的这个逻辑的,我并不觉得他有那么的清晰,那么至于说下一个阶段怎么走,我还是跟不上他的这个逻辑。从目前来看,我也只能说看到301这个状态,它以这种高压的方式逼迫中国来跟美国开展一场非常严肃认真的谈判。 

屠新泉教授:那么我刚才讲的这个严肃认真谈判里面,他到底要什么?其实我也不是太确定。我刚才讲到的这个产业政策只是我目前的一个猜测,特朗普是不是真的会关注这个问题?也有疑问。当然这个谈判过程中,我以中国政府的一个角度来看,我们还是会做一定的改变,来满足美方这些要求,至少是一部分的要求,我们之前也都是这样去做的。

但是另外一点,实际上从美国可能的要求来看,包括这个知识产权转让的问题来看,美国要求也没有特别的过分,或者说像强制知识产权转让的问题,我们在入世承诺里早就已经做过了。保护知识产权,我们加入WTO都已经承诺过了,其实没有什么更多的承诺。

产业政策的问题,补贴政策的问题都一样,我们其实早就承诺过了。只是说美国的看法也不是你有什么新的问题,而是你没有遵守你以前的承诺。那对中国来说这有什么困难的,本来或者说我们当年能承诺,就是因为我们认为我们本来就该做,对吧?那如果说我们做的不好,那我们就做好,我用更加切实的实际的行动去做好。那如果从这个角度来看,至少在这个阶段我们是可以和解。美方提出这些要求,我们可以满足他。 

屠新泉教授:当然也许可能会严苛一点,更加透明一点,更加可监督等等。如果说满足了那美国还要打什么?这就是个问题,包括美国说要制裁高新技术产品,中国的手机向美国出口,这到底是制裁谁?这不是在制裁苹果吗?这个对美国有什么实际的利益?为什么说我们的产品不能向美国出口是制裁,苹果这个逻辑我有点没跟上。刚才不是讲美国要制裁所谓的中国的高新技术产品,那这个制裁苹果不就相当于是制裁苹果对吧?所以他这个逻辑到底是什么?我始终还不是特别能理解。

宏观-花长春:我这里补充一下数据,屠老师说得非常对,中国对美国出口的所谓的新一代信息技术,如高性能医疗器械、生物医药、新型材料、农机装备、工业机器人等等这些东西,其实全部加在一起的话,确实占中国对美国出口的40%。但是如果把信息及通讯设备排除了,这些行业占比只有3.6%。所以说刚才屠老师说苹果手机出口问题,从中国产苹果的产业链,然后出口到美国自己本土去,就是在这里面。换句话说,现在能看到的高新技术主要还是在苹果这一块。 

策略-李少君:作为一个策略分析师,我在听到各位的变量输入之后,那可能对于将来的这种市场也会产生两个路径和逻辑,第一个按照张老师说法如果上升到战略层面的话,其实很有可能会加大全球的不确定性,第二个的话也会大概率的引发滞胀。那么在这样的一个情况下,其实对于全球的资产价格很有可能像上周的这个黑色星期五一样会有一个比较难受的阶段。

策略-李少君:那么如果按照屠老师的思路,可能特朗普在短期内主要注重这些因素,而这些因素客观上来讲我们也是第一做过承诺,第二的话我们执行起来也不存在实质性的障碍,那无非就是可能在执行的速度力度透明度和可跟踪性上有一些改善,那我觉得可能这一次全球权益市场的一个调整反倒是一个好的机会。如果按照这两个思路来往下分析的话,我们其实所有在线的投资者就会共同关注一个问题,就是我们如何来跟踪或者判断,随着贸易战的发酵,到底向哪个路径演绎的可能性更大?那这个问题我想先请教屠老师,我们可以跟踪什么样的指标和坐标系呢? 

屠新泉教授:从我的理解,就我刚才讲到的,美国确实有一批人想要遏制中国,或者刚才张老师讲到的修昔底德陷阱,或者说现实主义,那么现在美国政府内的几个鹰派人物,可能对中国都不会太友好。我觉得,美国其实从经济上遏制中国已经晚了。我以前其实不认可美国要遏制中国的概念。因为如果美国要遏制中国,就不应该让中国加入WTO。

那么现在的一个问题,就是说可能美国人发生了变化,其实也不完全是力量的问题,就还是我刚才讲到的事,是美国人对中国的这种改变的期望落空了。所以他们比较失望,或者说也比较担心吧。如果从现在来说,我自己觉得从经济上去遏制中国,我刚才讲的已经晚了,或者说要遏制中国付出的代价是非常巨大,对美国来说也是很难承受的。

那么从这个角度来看,更大的风险并不在经济,而在政治或者说战略领域外交领域,比如说像最近通过台湾旅行法,这是一个小小的尝试,因为这个还不是一个要求性的东西,它只是授权性的东西,就是国会授权,政府可以会见台湾的高官。那下一次美国国会通过一个立法,让美国政府必须每年派一个副国务卿级的人访问台湾。那个时候怎么办?我想,如果说美国真的要遏制中国,要打的牌不是经济牌,而是其他的牌。 

屠新泉教授:那么这个牌怎么用?比如说在朝鲜问题上的合作,但这个合作会不会变成对抗的底牌也说不定。当然还有钓鱼岛,印度越南南海、西藏也有很多点,甚至包括新疆,美国现在的力量相对衰弱,他可能很多事情不能摆平,但挑衅点火的能力还是很强的。就好像奥巴马只不过说了一句要重返亚洲,南海就一团糟。所以我刚才讲的,如果说中美之间真的是一个战略上的冲突竞争,不叫竞争已经是一个冲突了,真的要开始的话,我们可能更要关注这些问题的变化。这些问题它反过来又会对经济造成影响,而不是就我刚才讲的,如果美国真的要遏制中国,最有效的方式不是在经济上,而是在那些问题。

张晓通教授:我觉得下一阶段首先还是要关注中美之间谈判和博弈的过程。因为现在3月22号华盛顿时间,美国总统特朗普宣布备忘录只是一个开始,接下来还要听公众的意见,然后还要跟中方在WTO框架内和框架外进行谈判磋商。最终双方之间要进行半斤对八两的博弈,这个过程可能会持续一段时间,至少到今年的下半年。

那么这个过程的话,肯定是跌宕起伏,双方之间唇枪舌战,双方也是利用各种各样的谈判筹码,包括贸易的,包括经济的,甚至金融领域的,包括政治战略、安全方面的,在这个过程它将是一个全面性的博弈。而且这个谈判的参与的人利益攸关方也会非常多,包括美国的产业界,包括美国的高新产业。这里,我想补充一点,就是美国的高新高科技行业,跟中国既有合作的一面,同时也有竞争的一面,特别是腾讯、阿里巴巴现在在全球市场发展得非常好,包括华为。

华为暂时没能进入美国这个市场,就说明他们对我们的高科技是其实是有一定的竞争和零和博弈的关系。当然美国还有很多的游说集团,包括很多国会议员,这些都是值得我们关注的地方。另外我还想提醒大家注意一个很重要的指标,就是中美谈判博弈的过程当中,美国那些盟友如何反应?换句话说,美国通常跟你博弈的时候,它会拉它的盟友一起来,这次美国在钢铝产品征税方面,把欧盟、阿根廷,包括韩国排除出去,把巴西也排出去,排除出这个232条款,说明特朗普它还是非常精明的一个谈判型选手。

张晓通教授:他明显是就是要孤立中国,那么在这个过程当中有孤立中国和中国反孤立的斗争。大家知道中欧之间的这种经贸关系是非常的紧密,美国现在实施的印太战略,把澳大利亚、日本、印度都和美国绑在一起,在对中国的印太地区形成一个遏制的联盟,那么中国如何能够破解这个联盟,是展现我们谈判智慧的一个很关键的方面。

刚才我很赞成屠教授所说的,就是未来地缘政治的热点会不断,而且在我们家门口有两个形状如同地中海的区域,一个就是“东北亚地中海”,是以朝鲜半岛为核心,北到鄂霍次克海、日本海,南到我们渤海湾,其中以朝鲜半岛为核心,应该来说是我们地缘政治一个比较敏感的地带,特朗普在朝鲜问题上也是频频发声,那么对我们来讲的话也是喜忧参半了,因为在朝核问题上中美之间要有一定的合作空间,防止朝鲜出现核武器。

另外就是从台湾到南海,还有一个中国南海方向的“地中海”,这么一个地中海,也是美国的战船频频进入的区域,给我们造成了很多的麻烦,所以今后我感觉包括《台湾旅行法》也是非常具有潜在破坏力的立法。所以今后中美在以贸易战为表象的背后会有很多的地缘政治博弈,其中很多博弈也涉及到我们的根本的安全利益。第三个我感觉还有一个指标可以看,就是未来一段时间美国经济复苏的情况。

张晓通教授:在这一个复苏的情况当中,是不是从2009到2017年以后,美国经济已经进入到一个新的一个复苏周期,我觉得还是需要做出一个明确的判断。如果能够判断出今后十年美国经济是向上走的,比如说2017年到2025年这8、9年时间里,比如说在美国建国250周年的时候,美国经济如果还能出现一个小阳春,那么这个在客观上能够减轻中美的贸易摩擦的压力,所以这个判断我觉得很关键。因为这也涉及到美国的就业,特别是涉及到美国蓝领。经济复苏可以观察的点很多,我先暂时讲这些,谢谢。

策略-李少君:好的非常感谢两位老师。会议的时间还有大概八分钟。那么我想在整个会议最终其实还是要落到对经济和对市场的看法。所以最后这一段八分钟的时间,我想请花博士和我每人用两分钟时间把宏观和策略的观点简要汇报一下,最终呢=再留给屠老师和张老师每人两分钟的时间来做一个总结。

宏观-花长春:好的君总,听完两位老师精彩的演讲之后,总体来说,无论是不是修昔底德陷阱到来,我觉得中美的矛盾要么是一个是结构性的矛盾,要么就是一个相对来说全面对抗,虽然新冷战或者是全面贸易战不太现实,但是后面相对来说比较困难的时候,无论是谈判还是贸易升级,贸易摩擦升级都有可能会进行下去,那么对于经济的影响到底怎么样,我个人还是偏向比较乐观一点的。

目前来说至少在第一阶段,美国对于中国的高科技行业,或者说所谓的高新技术行业的遏制,其实我觉得意义不大。主要就是说除非美国的苹果产业链能够挪回美国,否则的话在目前这么一个制裁结构上面,美国并不会对中国出口值产生很大的影响,这是其一。

第二,目前来说的话,美欧日等等这些新兴行业的产能利用率其实相对来说是比较高的。那即使把中国遏制住了,他们自己能不能生产出相应的这些产品?我觉得要一定乐观,实际上如果他们自己不能供应,最终还是要找中国供应美国的话,那实际上美国将通胀上行,但是对于中国出口的影响没有大家想象的那么明显。

第三,我觉得刚才杨老师说的对的,就是其实美国遏制中国经济已经不太现实了。那么如果说它加强中国知识产权的保护,中国将研发支出,那么我们预计中国整个新兴行业的发展在未来的3到5年还是一个比较快的,所以我还是非常看好中国的经济转型和新经济的发展。

概括一句话,我认为中国的出口,今年在全球指标周期带动下,还能有一个8到15的增速,取决于后续特朗普政府对于哪些版块进行制裁,它要缩小1000亿美元的贸易赤字,到底是从什么途径去达到,是中国购买还是说限制中国的出口?

宏观-花长春:此外,我认为对于中国GDP增速的影响短期是不大的,我们预测GDP增速略有下行风险。结构上,我还是比较看好中国的新科技、高科技行业发展。在当前的产业政策、对外贸易结构以及海外的产能利用率的情况下,那么我们认为中国区的ROE的提升将随着人口红利继续延续下去,我们看好新兴制造业。

策略-李少君:好的,感谢花博。从策略角度来看的话,第一,去年10月份我们当时强调今年一季度和二季度很有可能是波动率均值回归的一个过程,那么现在来看已经逐步展开了,所以低波动的时代可能过去了。第二,1月10号开始我们不断地提醒大家春节前有一个风险窗口,清明节前有一个风险窗口,那么现在来看的话,根据两位老师的这种判断因素加进来之后,我们想清明节的风险窗口可能深度上不一定会有前期那么低,但是时间上可能未必像我们1月8号展望的时候想的那么短,所以清明节这个调整窗口大家可能还要关注。

策略-李少君:那么从具体的配置上来看的话,我们还是坚定地建议大家要做到均衡配。那么从均衡配的原因来看,其实是两个因素。第一个因素从经济的动能和需求在二季度逐渐体现的节奏上来看,价值的动量还没有走完,价值板块正向的预期差可能会比较大。从成长的角度来看,包括中美的贸易战所作的指向,以及一季度季报大家的一些担心,当然也包括估值和业绩的匹配,虽然我们建议从去年的价值为主逐渐的转向成长,但是在二季度这个时间中我们建议还是一个均衡的策略。

策略-李少君:均衡配的核心的因素其实在于我们坚持的是中美经济和金融双周期的错配的分析框架,在这个分析框架下,我们现在处在双错配的尾声,后面我们可能要看到两次出清,第一次是金融价格的出清也即利率,那么我们从节奏上来判断可能会在年终前后,利率出清之后其实才是估值敏感性最好的机会,这也呼应了刚才我所讲的均衡配的一个核心因素。

那么第二个出清的话是金融的规模的出清,大概率的时间应该在明年的下半年甚至更晚,那个时候其实我们才能够看到从ROA向ROE的转换。当然在这个过程中,大家要关注到经济动能的情况,要关注到中美贸易战的这些海外因素。当然也要关注美国经济是不是能够长周期复苏,现在已经进行了104个月。海外的股市到底是不是能够继续的向上,至少我们观察到道琼斯指数现在已经有98%的分位数,所以这些都是未来我所讲的投资建议的风险点。

屠新泉教授:总的来说,美国想通过贸易战的方式来打压中国经济,我自己觉得是不现实的,所以最终美国还是会接受这个现实,或者说他还是想以打促变,希望中国在经济体制改革对外开放上能有更加实际的行动,为美国的企业在中国的市场获取更多的实际利益,那么战略上的问题,可能还是在地缘政治这个层面去解决。从中国的角度来看,我觉得中国政府也一再的强调要继续坚定的改革开放,而且从策略的角度来看,我们要想去建立一个最广泛的统一战线,也必须通过进一步的实实在在的改革开放,来争取更多的国际的、包括美国国内的支持。 

张晓通教授:我非常赞同屠老师的意见,今年是我们改革开放40周年,我们会有一系列的活动,包括在全国范围内,在上海要有要举行一次非常大规模的进口展会。在这里我还想提醒大家注意一点,特朗普是个非常不按常理出牌的人,在今后的一段时间里,很有可能会在经贸、金融、安全等各个领域不断制造新话题,制造新矛盾,从而给市场带来更大的不可预期性。所以建议大家一定要做好风险防范的准备。好,谢谢主持人。

策略主要观点 

【策略】

贸易战延长第二风险窗口期,执两端均衡配置 

1. 第二风险窗口期兑现,三因素或拉长清明节的抉择窗口。自 2018 年 1 月 10 日起,国泰君安策略团队便反复提示关注春节和清明节两大抉择 窗口。目前来看,清明节时点的调整窗口已经开启。抉择窗口的时间取决于三大不确定性消退的节奏。其一,经济需求和开工情况。预计三月份数据受季节性影响难有起色,转好须待四月份高频数据。上游、中游 库存偏高强化经济高频数据趋弱预期。其二,利率水平预计 Q2 易上难下,春节后回落阶段近尾声。本周央行OMO上调5BP 符合预期,“价稳量升”平稳过渡减弱对市场影响。其三,贸易战的进程和烈度。上述三因素可能拉长清明节抉择窗口。

2. 贸易战演化节奏后续仍有待观察,短期市场或反应过度。3月22日特朗普签署对价值600亿美元自中国进口商品加征关税的总统备忘录,同时指派美国贸易代表莱特希泽在15日内宣布将被提高关税产品清单,据白宫估计可能影响到约1300个来自中国进口商品。23日上午中国商务部发布了针对美国进口钢铁和铝产品232措施的中止减让产品清单并征求公众意见。目前来看,一是具体影响行业的范围仍有待确定,二是中美进一步谈判以相关解决方案的推出仍有待观察。综合来看,我们认为当前中美相关的表态均有增强后续谈判筹码的意义,短期资本市场或反应过度。

3. 中国与欧美经济金融周期从错配回归融合,中国金融周期出清是关键主线。经过了供给侧结构性改革,中国经济走向出清,预计将在2018年下半年将逐渐探明底部,随着防范重大风险任务的稳步推进,正在进行的金融出清过程有望提前出现,我们预计金融出清有望在2019年实现。中国金融周期出清将分两个阶段逐渐展开。第一阶段是价的出清,第二阶段是量的出清。价格出清可能源于外生冲击(资管新规为代表的一系列规范落地的预期锚初步形成),这个时间点预计在2018年年中左右,预期锚的形成有利于推动利率的回落,量的出清需要看到整个信贷周期的开启,因为当ROA企稳后,需要看到ROE的周期则必须关注信贷,这一周期可能要等到2019年才能看到。

4. 看好二季度市场表现,执两端均衡配置。短期市场价值动量仍未走完,成长动量尚未占据主导地位,今年市场风格不会如2017 年那么鲜明,但市场风险偏好将会提升一个层级,相对而言,从业绩稳定性以及市场预期对政策仍维持敏感角度看,我们更加看好消费与制造业中 TMT 阶段性表现。周期看龙头右侧机会,金融地产随着金融出清进程的展开,全年看绝对受益。金融周期出清第一阶段的展开,有利于估值因子拐点形成,包括科技、成长等估值敏感性板块机会更大。主题方面重点推荐海南旅游岛、5G、乡村振兴

宏观主要观点 

【宏观】  

“修昔底德陷阱”或至,但中国高端制造业崛起势不可挡

中美关系或一脚已跨进“修昔底德陷阱”,后续将面临诸多挑战。但在“和平与发展”仍是当今世界主题的情形下,全面贸易战或新冷战不符合世界大潮流,也不符合双方利益,市场无须过于悲观和担心。

贸易摩擦第一阶段,美国以知识产权为借口来惩罚我国高端制造业,我们认为对中国经济影响有限,因为

(1) 在中国出口的高技术行业中,美国市场份额占比25%,但绝大部分在于通信设备(苹果手机);

(2) 主要高端制造业的替代弹性并不高,而且苹果产业链也因劳动力价格、产业链齐全等因素难以搬回美国;

(3)  美国等发达国家在这些行业的产能利用率不低,难以短期增加产能取代中国产品。

下一阶段贸易摩擦或蔓延至机械、自动数据处理器、家电等行业,以及美国也有可能要求人民币兑美元升值、加大对经济体制改革等。

80年代美国针对日本汽车行业的贸易摩擦实际上并没有能够降低日美贸易不平衡,日本汽车行业的崛起并没有受到很大影响。

我们认为贸易摩擦难以改变经济趋势,依然对经济保持乐观。在全球朱格拉周期的带动下,2018年中国出口增速仍可高达8-15%,取决于贸易摩擦程度。另外,中国高端制造业大势已成,在人口素质红利不断释放、研发支出(R&D)即将爆发,和政府更加重视知识产权保护的背景下,我们坚定看好“新工业革命”相关产业政策给我国高端制造业所带来的战略机会。

建材主要观点 

【建材】

1. 从水泥所反映的新开工需求并不差,恢复的非常快:我们认为需求只是迟到了不会缺席,上涨我们观察到熟料库存的下降,企业发货量环比大幅改善,虽然部分地区水泥价格依然因天气而回落,但方向不变;水泥是边际,而钢铁是总量,水泥所反映的情况,更真实,南北差异地产基建格局分化,而北方大概率会有2季度的集中需求释放(4季度旺季前移),水泥玻璃股会有1季报行情,水泥股中海螺水泥首选,玻璃股首选H股信义玻璃A股旗滨集团,一季报大概率都是超预期; 

建材行业受贸易战的影响相较其他行业较少,水泥、玻璃、防水、石膏板等有运输半径的品种,国内才是决定需求的主要方面; 

2. 北新建材中国巨石,当前是仍是买点,涨价和一季报是核心催化剂,并且逻辑可以看整年;从1季度的表现看,量价齐升; 

3. 消费建材的大逻辑的变化,2016-2017年是地产后周期的大逻辑板块性,在2017年下半年就开始分化,2018年的2个关键词是龙头开发商市占率提升+周转加速,在这两个关键词下,差异分化会非常显著,消费建材中东方雨虹逻辑最佳,今年将站稳500亿市值,其他消费建材品种继续推伟星新材、大亚圣象 

4. 其他重点推荐:海螺创业、福耀玻璃、丰林集团 

有色主要观点 

【有色】

1. 对美铝制品顺差约25亿美元,但对国内影响小。

(1) 进口:2017年中国进口废铝217.1万吨,来自美国61.8万吨,占中国废铝进口29%,占美国废铝出口的量为44%,价值8.3亿美元,加上其他铝制品是12亿美元左右。

(2) 出口:2017年中国对美铝材出口约102.9万吨(含铝制品),价值37.4亿美元,占中国出口总量480万吨约21.5%,占美国2018年进口630万吨的16%。

扣除废铝进口,对美净出口为40万吨左右,占国内产量1%多点,不大。

2. 美国国内产量不够。原铝产量74万吨,主要是美国铝业国内的产能,废铝370万吨扣除140万吨出口后,差不多是230万吨,消费量接近600万吨,自给率差不多就是50%。

如果对中国铝制品提高征税,国内可能会提高废铝进口关税,美国国内电解铝能够复产的产能非常少,包括市场所传的美铝复产,我们了解到进度不会加速,所以短期对美国本土电解铝消费可能会产生冲击。

继续重点关注景气度提升的板块。继续推荐钴/锂:友钴业、洛阳钼业、赣锋锂业、天齐锂业等;短期不确定提高可以关注贵金属,标的:金矿业、山东黄金、银泰资源、兴业矿业等。

建筑主要观点 

【建筑】

中美贸易争端或促一带一路加速推进、国内基建或成定海神针

1) 中美贸易争端突现,地缘政治压力大,未来贸易摩擦概率或有一定概率提升,中国或将对外大力推进一带一路建设、对内大力发展基建,以抵消出口贸易受到的不利影响,国际工程公司与基建公司或从中受益;

2) 历史看,建筑公司受贸易争端影响较小,当前看,我们认为建筑公司受贸易争端的不利影响不大:一方面,美国收入占比较高的建筑上市公司仅中工国际(26%)、中材国际(25%)、北方国际(21%)等几家国际工程公司,绝大多数公司并没有美国本土直接相关业务;另一方面,在一带一路战略推进下,建筑公司多重视在一带一路沿线国的业务布局,而并非提升在美国本土的业务占比;

3) 从一带一路角度看,主要推荐中国化学等。

PPP清库即将结束,生态园林有望再起。

(1) 3月31日PPP项目清库结束叠加PPP条例列入2018立法工作计划将消除PPP政策预期分歧、助推PPP板块估值反弹回升;

(2) PPP清理出库项目以识别阶段和准备阶段为主,园林PPP龙头受影响小、业绩高增韧性强;

(3) PPP政策清理引导PPP模式回归初心,后续主基调仍是健康稳健发展,高度契合中央政策导向的生态园林PPP项目发展空间大;

(4) 融资是影响PPP板块业绩的核心因素,政策预期分歧消除后融资环境有望改善、融资进度加快;

(5) 继续推荐东方园林/铁汉生态/龙元建设/文科园林

此外,针对工业工程板块,我们认为由一带一路逻辑转向朱格拉周期逻辑未被充分认知,推荐中国化学/中材国际/北方国际/中钢国际;针对装饰板块,我们认为消费升级带动品质家装及高端酒店装修等需求增长、政府定调租售并举/长租公寓、地产集中度提升倒逼装饰集中度提升,龙头强者恒强,推荐东易日盛/全筑股份/金螳螂/广田集团等。 

钢铁主要观点 

【钢铁】

贸易战影响不大,看4月需求反攻

1、钢铁视角下的贸易战。根据国君钢铁团队的最新测算,国内对美国出口直接及间接用钢量影响相对有限不足1000万吨,而贸易战对钢铁需求的影响绝不能仅站在直接需求影响上,目前美国螺纹钢价格持续上涨,每吨达到4530元,日本和欧洲均在4100元以上,国内最新价格为3550元/吨,价差持续拉大,钢铁出口的原理在于国内外价差,单国别的贸易壁垒不会影响到出口总量,只会加大其国内通胀。从钢铁价格角度,贸易战无疑会加大美国通胀水平,拉高制造业成本,而我国出口核心地区来自东南亚七国30%、韩国15%、中东九国8%、南美洲六国6%、欧盟七国5%、非洲十国4%、印度3.4%,较低的钢价将导致我们对其他国家出口比例的提升以及对美国出口比例的下降,对美国经济社会的影响是全局性的,而对国内钢铁出口的影响非常有限。依然维持全年钢铁出口逐步回暖的判断。

2、本周发生了两个变化:第一,需求继续萎靡,虽略有好转但强度依然较弱,市场对全年内需下调预期,钢价持续阴跌,钢贸商主动去库;第二,中美贸易战强化了宏观经济以及钢材出口的悲观情绪,螺纹钢、铁矿石期货跌停。在这种背景下,我们认为新的变化导致了我们对4月看法的改变,由走弱变为反弹。首先,今年主要开工的月份被压缩在3月中旬到9月,需求的错位在我们2018年年度策略报告中已涉及;第三,去年10月份以后的开工将会被迫推迟到年初;第四,通过调研我们发现很多终端建筑工地3月基本停留在挖土方阶段,真正需要开始大规模采购钢材将发生在4月初;第五,草根了解到PPP部分项目在4月初也存在开工的可能。因此,我们判断,内需在被推迟和压抑过后,在4月,将会出现反弹,钢贸商在悲观预期中主动去库,需求在钢价企稳中加速回升,库存在无地条钢的情况下快速去化。在悲观情绪充分释放后,4月,看需求反攻。

推荐高股息率、高净资产收益率、经营稳健、盈利持续、低成本的宝钢股份、方大特钢。

公用主要观点 

【公用】

贸易战对电力影响不大,外部风险增大背景下电力防御性&类债属性凸显

1、贸易战对电力版块影响较小。电力在我国基本上自给自足,出口输出地区主要为周边国家及地区,包括香港、缅甸、印尼等,受中美贸易战影响较小。从需求端看,根据我们宏观团队观点,预计GDP不会受到较大影响,根据往年数据来看电力需求增速于GDP增速趋势较为一致,因此我们预计用电量增速也不会发生较大波动(预计2018年为5.5%)。成本端来看,煤炭也基本是一个自己自足的行业,进口量较小,基本不受贸易战影响。 

2、在外部风险提升、市场波动增大的背景下,低估值的电力版块防御、类债属性凸显,推荐高分红的火电龙头、大水电。

(1)火电业绩拐点已至,盈利、估值有望双重修复:制约火电盈利的最重要因素煤价长期来看有望回归合理区间,使得火电具备一定攻击性。目前A、H股火电均处于历史低点,H股多只标的破净。

(2)水电防御性凸显:大水电防御性不亚于食品饮料、银行,我们认为高分红、低估值、业绩好、以及在过去体现出较好防御性的大水电标的有望在18年受到资金青睐。 

推荐标的: 

华能国际(A&H)】:火电行业龙头公司,资产优质,18-20年分红比例从50%提升至70%

皖能电力】:0.76倍PB,发行转债有望催化PB修复(转股价格不得低于1倍PB)

川投能源】:10.4倍PE,全球稀缺的大水电公司,雅砻江中游投产有望超预期,优质现金牛 

 【大唐发电(A &H)】: 彻底剥离煤化甩掉包袱,火电资产优质

华电国际(A&H)】:控股装机9成为燃煤机组,低估值高弹性标标的(A&H股均低于1倍PB)

化工主要观点 

【化工】

贸易战对基础化工直接影响不大。

贸易战对化工的影响体现在一下几个方面:第一,对出口产品的影响,化工中有部分产品出口比例较大,比如农药、维生素等;首先,出口的产品直接出口美国的量非常少,其次,出口美国的产品,多数是美国不生产的,比如农药中的原药。第二,对进口产品的影响,主要体现在新材料、电子化学品等,如果美国限制该类产品的进口,只会加大国内进口替代的进程。第三,对宏观经济的影响。总体看下来,贸易战化工不是主要对象,影响比较小,市场对出口比列比较高的品种有些过度担忧。 

对2018年国内基础化工的判断。供给的逻辑依然是主线,分为两个层面:第一,环保、退城入园对产能的限制,我们认为2018年会继续更为严格的环保、退城入园等手段显著的影响基础化工的供给侧;第二,新增产能,基础化工固定资产投资增速连续下降,2017年整个板块盈利明显好转,但增速依旧下降,我们认为接下来的1-2年也不会出现固定资产投资增速的大幅提升,主要是中小化工企业没有投资热情;对于需求,我们并不悲观,3月份的需求低于预期,但是草根调研下来,需求在逐步的复苏。 

如何选择标的:第一,选择目前供需紧平衡,未来新增产能远远小于新增需求的子行业,重点关注MDI(万华化学)、有机硅(新安股份)、醋酸(华谊集团、华鲁恒升);第二,受环保影响显著的子行业,重点关注农药麦草畏、草铵膦,染料;第三,园区化、一体化优势显著的子行业,重点关注万华化学、华鲁恒升、鲁西化工

机械主要观点 

【机械

贸易摩擦对机械行业上市公司影响有限,大部分A股机械公司美国出口收入占比较低。

1、从USTR此前公布的“600亿”美元商品范围来看,高性能医疗机械、工业机器人、新一代信息技术、新能源汽车、高铁装备均是“中国制造2025”重点发展的新兴产业。从进出口数据上看,短期将冲击机械装备出口,比如机电类设备、轨交道路车辆、船舶等运输设备。

2、从公司收入分布看,机械板块上市公司在美国市场收入占比较低;且很多企业在海外建有生产基地,可以将一部分生产转移到国外。A股上市公司出口主要集中在“一带一路”沿线国家,大部分上市公司的美国出口收入占比较小。高铁装备如中国中车海外收入占比10%,以及国内工程机械公司海外出口占比10-30%,美国市场占比极低。

3、新兴领域如半导体、面板产业链转移至中国,成本优势及产业链迁移趋势短期难以撼动,国内设备公司具有非常大的进口替代机会。看好工业机器人、半导体、3C自动化、新能源设备的进口替代机会。

持续看好业绩确定性较高,在高端制造领域成长性明晰的公司,重点推荐:精测电子、艾迪精密、杰克股份、先导智能、三一重工

电子主要观点 

【电子】

中美贸易战对电子行业的影响分析 

对于中美贸易战对电子行业的影响,市场主要有两个担心。 

1、美国是否会对中国相关的电子零组件公司加税? 

我们认为这一情况不会发生,原因如下:1)首先,中国的电子零组件企业不是与美国公司,比如苹果、惠普等直接进行交易,而是将产品卖给富士康之类的代工厂,业务基本都在香港结算的,不涉及到美国税收;2)其次,美国如果对中国的电子零组件企业进行加税,会提升美国消费电子品牌的零组件采购成本,最终损害的是美国自身终端品牌的利益。 

2、中国如果进行反制,是否会增加对美国终端品牌的关税? 

当前美国消费电子品牌(例如苹果)在销往中国时,中国政府会征收15%的关税。市场担心因为贸易战的原因,中国政府是否会增加这部分的税率?我们同样认为这种情况不会发生。中国电子零组件公司与美国电子终端品牌之间是相互依存的关系,对美国电子终端品牌进行加税,会影响其在中国的销量。考虑到中国是全球最大的终端市场,这将明显影响最终销量,将负反馈到零组件供应商,也就是对中国电子零组件企业产生负面影响。另外,电子产品在双边贸易中有很重要的地位,如果到了这一步说明在其他领域没有调和的余地。 

总结:我们认为在消费电子领域进行贸易战,对中美企业都是负面影响,因此发生的可能性不大,对消费电子行业影响有限。电子板块中参与增量创新,品类不断扩张的龙头标的前景依旧很好,重点推荐:欧菲科技,立讯紧密,领益智造。另外经过这一事件后,在和美国存在较大差距,受美国限制较大的高科技领域,例如半导体板块,中国政府一定会加大力度重点发展,因此我们战略性看好半导体板块。

军工主要观点 

【军工】

倘若中美贸易战全面升级,我们认为对军工行业可能会产生如下影响:

1. 短期看对军工行业基本面基本没有影响

我国军工行业需求军贸占比小。2016年我国军费9500亿人民币左右,装备费用预计3000-4000亿;同期我国军贸21.2亿美元(数据来源:SIPRI),折合人民币150亿左右,占行业总需求不足5%。军贸主要面向欠发达地区,与美国关系不大。

2. 中期看商用飞机产业链直接受益

作为对美贸易进口大户,商用飞机领域极有可能成为我国应对美国贸易战的精确还击对象(可能的结果是导致波音在华采购订单减少,中国商飞订单增加);但是我国大飞机要到2020年前后才能进入批产阶段,所以中期看直接利好我国大飞机产业链发展,作为大飞机核心零部件供应商的中航飞机直接受益。

3. 长期看核心军用原材料、元器件领域国产化进程有望加快

贸易战对我国高新技术引进的不利影响极有可能促使决策层下定更大决心加快推进核心军用原材料、元器件的国产化进程,建议关注菲利华、光威复材

4. 建议关注后续事件的可能进展对市场情绪的影响

军事主要为政治服务,不排除中美双方围绕贸易战在一些敏感地区出现军事事件;最近其实已有端倪:3月23日,美国海军“马斯廷”号导弹驱逐舰擅自进入中国南海有关岛礁邻近海域,中国海军予以警告驱离;3月25日我国空军发言人发布消息称我国空军近日轰-6K、苏-35等多款战机赴南海巡航。由于军工板块波动与军事事件关联度较高,建议大家密切关注贸易战后续的事件进展同时关注军工核心装备供应商中航沈飞、中直股份、中航飞机、内蒙一机

零售主要观点 

【零售】 

贸易战对跨境通影响微小,推荐:跨境通、珀莱雅、莱绅通灵 

跨境通主要通过小包和海外仓的形式向海外销售中国代工厂产品,涉及到贸易战的品类很少,我们综合测算最多只影响6%的收入占比,中期如果贸易战真的出现,公司低价格小包的形式反而获得相对优势。我们预计未来2年业绩复合增速50%+,目前对应2018年PE仅20倍,目标价29.5元,坚定布局! 

零售行业现在三四线城市消费升级明显超预期,化妆品、珠宝等企业业绩不断超预期,前期推荐的莱绅通灵近期调整较多,悲观预期已经充分反映,预计未来两年仍有35%左右业绩增速,目前对应2018年PE仅20倍,重点布局。我们发布化妆品系列报告,行业关注度持续提升,珀莱雅线下显著回暖,占比大幅提升,带来收入和盈利拐点,我们预计未来3年业绩复合增速25-30%,重点布局。

轻工主要观点 

【轻工】 

从轻工行业的上市公司来看,总体受贸易战的影响不大。

从玩具板块来看,上市公司(含新三板)中外销占比从20~90%不等,当前国内的玩具的市场集中度相对分散,且均处在品牌构建的发展时期,外销占比较高的公司转向国内市场仍有发展的空间与可能。 

从陶瓷板块来看,受贸易战的影响相对有限,其主要原因在于我国是陶瓷制品出口国,且近年来出口占比从59%下降到30%左右,美国在出口中占比约14%,在总收入中占比4%,影响相对有限。美洲在日用陶瓷和艺术陶瓷公司收入中的贡献大约为8%-15%,最大出口国是亚洲和欧洲,因此影响可控;建筑陶瓷中大部分销往国内,国内收入占比90%以上。 

从家具板块来看,截至2016年,美国自中国进口的家具已超过全年家具进口总额的60%,家具上市公司中公司外销较高的约为30%~50%,若出口占比较高的家具企业能够通过经营战略的调整实现出口转内销,通过自主品牌抢占国内市场,内销的快速提升能够抵消外销增速下滑的风险。

从造纸板块来看,当前木浆的总体供给相对有限,价格预计将维持在高位,若进口木浆受到限制或者价格大幅提升,那么将对国内原材料产生一定的替代性需求,从而进一步推动原材料价格的上涨,龙头公司凭借较强的议价能力将成本的提升逐步向下游进行转嫁,因此对于公司影响不大。

推荐品种,绝大部分为内销的定制家具相关公司:欧派家居、志邦股份

医药主要观点 

【医药】

单就中国出口美国药品而言,年金额仅12亿美元,且多为原料药而非高新产业,影响较小。我们看好医药行业的主逻辑不变,立足内需/科技立国/创新为本——根本方向不会改变反而会加强,至于国际市场,也终将朝着符合时代潮流的方向发展。当前各子行业赛道清晰,头部企业较为明确,龙头公司将长期享有估值溢价,包括我们2月上旬开始推荐的优质创业板龙头医药股也看好全年业绩确定性高增长。对于二级市场医药板块投资而言只需“守正待时”。

短期考虑市场风险偏好下移,对业绩确定性的要求进一步提升,我们预计Q1高景气细分领域包括:高端治疗性药品/专科医疗服务/连锁零售药店。除上述领域延续稳健增长外,Q1业绩高增长的还可从流感疫情/基数&子行业周期/并购等几个因素考虑——相关板块包括流感药品、疫苗、CRO等。

继续看好上述细分领域的:华东医药、丽珠集团、乐普医疗、爱尔眼科、益丰药房、通化东宝、我武生物、泰格医药、济川药业

社服主要观点 

【社服】

当买点再次来临! 

投资建议:我们认为,旅游板块基本面受贸易摩擦影响较小,并且,免税板块可能从关税提高中受益,买点再次来临!短期来看,错杀带来买入良机;中长期来看,板块错杀使得成长性佳、安全边际足的标的估值更便宜!

推荐:首旅酒店、中国国旅、中青旅、锦江股份、众信旅游、峨眉山、腾邦国际、北部湾旅等 

板块受贸易摩擦影响下跌。2018年3月23日,美国将对从中国进口的1300种商品大规模征收关税,税率为25%左右;并限制中国企业对美投资并购。此次贸易战的加税对象为生物医药、涉及知识产权的电子信息及高端装备等行业。大盘泥沙俱下,餐饮旅游板块收跌2.88pct。 

贸易摩擦对旅游板块负面影响小,错杀带来买入良机。

①免税业因具备关税豁免的政策优势,有可能反而成为贸易摩擦风险的避风港,从体量最大的香化类商品来看,主流香化品牌中,约1/4品牌来自美国。

②酒店:行业长期逻辑在于供给需求错配,供给上不来是关键,贸易摩擦难改酒店行业供给滞后的现状,对需求端也只有间接且局部的影响。

③景区:景区股相关性比较高的因素有:公司治理(管理层提质增效、更好的激励机制等)、游客人次(天气和自然因素制约、交通便利与否、景区接待量上限能否突破)、客单价(门票和索道酒店等的价格因素)、外延项目的落地(观光游向休闲游转型、全域旅游提升游客滞留时间和客单价、外延项目增厚多少业绩)。景区股也因需求长期稳定、资产价值高、具备稀缺性等特点成为风险偏好下降时的防御性板块。

④出境游:赴美游占比整体出境游不高(2014-2017年数据显示,赴美游体量占出境游top12目的地总体比例一直不足4%,占出国游整体比例不足3%),美国游走弱有利于欧洲游,对行业影响有限。 

中长期择股策略:配置估值低、成长性好、安全边际高的标的。

①基本面支撑,提供安全边际:酒店行业、免税行业、出境游和部分龙头景区具备长期成长性和较高的受益确定性,值得长期关注和配置。

②从估值和成长性两个角度选股:中国国旅、首旅酒店、广州酒家、中青旅、北部湾旅、天目湖、峨眉山A、腾邦国际、凯撒旅游PEG小于1,众信旅游和黄山旅游PEG接近1。

③仅从个股估值纵向对比角度:金陵饭店、北部湾旅、岭南控股、腾邦国际、凯撒旅游、众信旅游、宋城演艺、黄山旅游等目前估值远低于近三年平均估值约50%或以上,估值均处于历史底部。

风险因素:宏观经济下行风险、中美关系进一步恶化风险。

食品饮料主要观点 

【食品饮料】

中国对美国的食品饮料出口占比约占整体出口额的1.2%,占美国该品类进口占比4.6%,因此在贸易战中食品饮料不是核心受影响板块,后续预计也不会成为封口浪尖。目前对板块的更大影响在于被纳入中国对美国进口食品纳入关税中止减让清单内,包括干果、葡萄酒、猪肉等,对子行业竞争格局与部分上市公司成本端构成影响。

首先,葡萄酒进口依存度30%左右,其中美国占全部进口量不足10%,加征关税后预计欧洲、南美将部分承接美国份额。A股上市公司张裕目前收购海外酒庄中并未有美国,预计影响有限。其次猪肉制品加征幅度较大,双汇对美猪肉采购额占比不高,约15%,交易价格与关联方罗特克斯和史密斯菲尔德协商空间较大,且公司采购灵活,亦可转向欧洲采购,预计影响亦有限。

重点说一下干果及干果制品,这与我们目前重点推荐的休闲零食龙头好想你关系较大。这次中止减让清单包括巴西果、腰果、榛子仁、核桃、板栗、开心果、夏威夷果、扁桃仁、松子仁等热门品类,关税加征幅度15pct;根据海关数据,扁桃仁及开心果从美国进口占比95%以上,其他坚果从美国进口占比也在40%以上,因此此次关税加征将对坚果行业成本及行业格局产生较大影响。成本上涨将一方面考验零食电商对供应商议价能力,而大龙头凭借规模效应与资金实力将更具优势,另一方面亦考验下游成本转嫁能力,而已建立流量与品牌护城河的三只松鼠、百草味、良品铺子三大龙头将更为受益。此次对进口坚果加税将压缩行业长尾小企业,格局更利于三大龙头。此外,2018年将处于三大龙头的利润实现年,此次成本提升将为龙头提供降促销或直接提价的机遇,三大龙头中三只松鼠坚果占比最高(60%以上),预计其率先提价亦将为后两者拉开更大空间。三只松鼠在2016年末开始已累积对坚果提价30%左右,带动整体净利率已达8%左右,利润需求明确;好想你子公司百草味之前受困于份额需求大打促销,净利率仅3%,而考虑到促销边际效益比低下,预计今年起将开启提价步伐,净利率提升空间广阔。

继续重点推荐好想你,预计2018年净利增速80%,未来三年复合增速达50%,目标市值百亿,空间40%。

农业主要观点 

【农业】

贸易战推升主题机会:核心推荐-禽板块,主题机会-隆平、登海、苏垦、北大荒

贸易战将带来农业板块主题性机会。朴素的逻辑在于,农产品从经济意义(体量占比)以及政治意义(农产品出口大州多为特朗普票仓)都是反制的最优手段之一,而反制的结果必然是进口成本的升高,从而导致农产品供给当中的进口项减少,最终导致价格上升(也包括推动替代品、下游品价格上升),相应农产品供应商受益。

除此之外,我们提请投资者注意:

1、影响的程度多数有限。最重要的原因在于,我国多数农产品已经实现了很高的自给率,只是在大豆、棉花、糖等农产品方面对外依存度较高,其中美国进口占比较高的是大豆、棉花。对于已经采取措施的高粱、猪肉等项,以及未来大概率会增加的多数项,因为供给由国内说了算,因此对相应农产品的价格影响会有,但比较有限。

2、大豆是个敏感项,不会轻易出手。首先,它对美国是个敏感项,占我国从美国进口农产品比重超过55%,也占美国出口大豆62%,此外,它对我国同样是敏感项,因为我国大豆对外依存度高达85%,如果不从美国进口或少进口,我们将转向南美(巴西、阿根廷),虽然巴西已经取代美国成为我国大豆进口第一进口国,但美国仍占我国进口量的34%,由于全球大豆贸易量总共也就1.3亿吨,因此,我们对美国的大豆进口“依存度”不低,因此,后续带来的成本压力,通胀压力(猪肉、鸡肉、油脂等)也是需要权衡的。

3、种植略优于养殖。农产品价格上涨预期随着贸易战的加剧会加强,后续加入到贸易战的农产品目录大概率会扩容,一般来看,种植农产品受益程度略优于养殖农产品,二者都将会面临价格提升,区别主要原因在于成本,养殖饲料产品当中的大头是玉米、豆粕,例如猪成本当中占比超40%,替代物高梁双反等措施可能会蔓延,从成本侵蚀部分肉价上涨的红利。

4、投资建议:重点推荐白羽鸡板块民和、益生、圣农、仙坛。引种预期、双反取消预期迎来逆转,景气逻辑进一步强化,持续推荐。另外从主题角度推荐受益涨价预期标的:养猪包(牧原、温氏、天邦、正邦等)、种植链(隆平高科、登海种业、苏垦农发、北大荒等)

家电主要观点 

【家电】

贸易战影响有限 把握龙头回调良机

中美贸易战引发市场对家电出口担忧,但实际上,基于行业与企业层面出口结构分析,我们认为即便美国对我国家电采取关税限制,实际影响也十分有限:行业层面,目前我国家电对美出口占比并不高,相对靠前的厨电、电视、空调、冰箱也仅20%-30%,其中空调主要是低端的窗机,出口额口径占比仅13%,而洗衣机对美出口量占比仅2%;企业层面,多数企业北美出口主营占比都很小,且由于出口净利率一般低于内销,业绩端影响更小,目前仅少数几家出口代工企业北美业务占比超过20%。

总体而言,目前时点,白电龙头业绩确定、分红较高、估值相对便宜的逻辑依旧不变,建议增持三大白电龙头;此外,建议投资者重点关注与地产相关性小、渗透率提升空间大的吸尘器、洗碗机等细分子行业;

继续以业绩为主线选股:(1)增持有确定性业绩的龙头白马美的集团、格力电器、青岛海尔、小天鹅A、苏泊尔、老板电器;(2)增持有安全边际的成长股和业绩反转股莱克电气、海信电器、三花智控、华帝股份、飞科电器、新宝股份、TCL集团


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